Еще один хороший день для длинных ОФЗ

Цена на нефть и, как следствие, рубль оставались вчера стабильными. Суверенные евробонды выросли в цене незначительно, но позитивный настрой рынка рублевого долга был очевиден. Кривая свопов двигается в доходности вниз, 10-летняя точка находится сейчас на уровне 8,35% в сравнении с 9,25% месяц назад. Кривая ОФЗ меняет свое положение соответственно. Гособлигации серии 26207 (11 лет до погашения) подорожали вчера на 110 б.п., серия 26212 (12 лет) – на 150 б.п., серия 26218 (15 лет) – на 130 б.п. Длинный конец кривой ОФЗ предлагает сейчас доходность 9,6%, а максимальная доходность, доступная на кривой, составляет 9,85% (диапазон дюрации – 2,5–3,5 года). Остается ли еще апсайд? Да, но чем ниже доходность ОФЗ, тем более необходимо хотя бы одно понижение ключевой ставки для дальнейшего ценового роста. Доходность ОФЗ 26212, составляющая сейчас 9,6%, очень близка к ноябрьскому минимуму (9,35%), который будет трудно преодолеть без помощи ЦБ РФ.

Следующее заседание Банка России пройдет 18 марта, и все больше похоже на то, что до этого момента цены длинных ОФЗ будут весьма волатильными. С другой стороны, если говорить о среднесрочной перспективе, наша целевая доходность для длинного конца ОФЗ составляет в нынешнем году 9%, так что мы по-прежнему видим значительный апсайд у длинных ОФЗ относительно текущего уровня.

Падение рыночных доходностей при отсутствии смягчения денежной политики позволяет бумагам с переменным купоном торговаться на необычно высоких ценовых уровнях. ОФЗ 29006 – выпуск, привязанный к ставке Ruonia, со сроком погашения в январе 2025 г. – вырос вчера на 50 б.п. в цене до 106,35% от номинальной стоимости. Мы недооценили потенциальный апсайд этой бумаги, а причина такого ценового роста состоит в том, что ЦБ задерживает снижение ключевой ставки, в то время как ОФЗ с фиксированным купоном торгуются так, как будто ставка уже снижена до однозначного уровня. В настоящий момент на рынке доступны три ликвидных флоатера, привязанных к Ruonia. ОФЗ 24018 (спред над Ruonia – 0,74%, погашение в декабре 2017 г.) торговались вчера по 102,1% от номинала. Это самая короткая бумага, и в ее случае мы можем достоверно оценить доходность до погашения. В рамках нашего базового сценария в отношении ключевой ставки ожидаемая YtM выпуска 24018 составляет сейчас 9,7% годовых. ОФЗ 29001 (спред 0,97%, погашение в январе 2020 г.) торговались вчера по 104,25% от номинала. При этой цене мы оцениваем ожидаемый доход выпуска в следующие 12 месяцев на уровне 9,75%. Ожидаемый доход ОФЗ 29006 (спред 1,2%) – 10,4%. Что касается привязанных к инфляции ОФЗ 52001, вчера они котировались по 101,75% от номинальной стоимости, что выше нашей прежней цели 101,5%. При текущей цене мы ожидаем, что эта бумага (спред над ИПЦ – 2,5%, погашение в августе 2023 г.) принесет инвесторам 11% дохода в следующие 12 месяцев. Другими словами, учитывая текущую оценку Ruonia-флоатеров, мы считаем, что цена OФЗ 52001 должна подняться по меньшей мере до 102,35% от номинала, чтобы они стали идентичными выпуску ОФЗ 29006 по инвестиционной привлекательности. Таким образом, из облигаций с переменным доходом мы продолжаем рекомендовать ОФЗ 52001.