Риски понижения фундаментальных показателей предполагают осторожный взгляд на бумаги ВТБ

ВТБ (VTBR LI – ДЕРЖАТЬ) представил отчетность за 4 кв. 2013 г. по МСФО. Так, чистая прибыль превысила ниши ожидания на 66%, а рыночные – на 40%. ROAE за квартал составила 24%, а чистая прибыль по итогам года достигла 100 млрд руб. (3,1 млрд долл.). Помимо получения, по нашим расчетам, порядка 10 млрд руб. (307 млн долл.) за счет выхода из проектов private equity (которые банк учитывает как операционную деятельность) и 4 млрд руб. (123 млн долл.) в виде чистой прибыли и дивидендов от Tele2 Россия в 4 кв. 2013 г., ВТБ также сообщил о разовых статьях, в частности о переоценке Tele2 (по нашим расчетам, приблизительно на 13 млрд руб., или 400 млн долл.) и переоценке другой дочерней структуры на 6,5 млрд руб. (200 млн долл.). Кроме того, группа выиграла благодаря восстановлению ЧПМ на 20 б.п. квартал к кварталу. Также улучшилась динамика операционных расходов (они оказались ниже, чем предполагали мы и рынок, на 15% и 7% соответственно), коэффициент Расходы/Доходы составил всего 46%, и, по мнению менеджмента, у банка есть потенциал удерживать показатель стабильным в розничном подразделении в следующем году и заметно снизить его в корпоративном сегменте.

Руководство ожидает, что рост корпоративного кредитования в 2014 г. составит 10%, а розничного – 20%, что мы считаем обоснованным, учитывая прогнозируемое замедление экономики, и видим риск снижения наших текущих оценок. Стоимость риска составила 1,6% в 4 кв. 2013 г. против нашего прогноза в 1,3% – банк объяснил такое значение показателя сложными экономическими условиями. Что касается нынешнего года, то, по мнению менеджмента, стоимость риска несколько вырастет (базовый сценарий), хотя банк и признает высокую степень неопределенности. Это представляет еще один риск снижения наших текущих оценок. ЧПМ в условиях роста ставок, как ожидается, в начале пострадает, но в долгосрочной перспективе восстановится, при этом ее уровень в 2014 г., вероятно, останется стабильным год к году.

Банк, по всей видимости, предпринимает ряд мер, с тем чтобы приспособиться к новой реальности (например избегает кредитовать акционеров, сосредоточился на обеспеченном кредитовании, оптимизирует расходы), но для нас обновленный прогноз предполагает риск того, что наша оценка чистой прибыли в 2014 г. окажется выше фактического результата приблизительно на 15% в рублевом выражении (главным образом ввиду замедления роста и повышения стоимости риска). Движение котировок в последнее время определялось динамикой рубля, и акции ВТБ по-прежнему характеризуются высокой бетой и чувствительны к рыночному настрою, но риски предстоящего понижения фундаментальных показателей предполагают осторожный взгляд на бумаги ВТБ в среднесрочной перспективе.