Китайским властям придется решать взаимоисключающие экономические задачи

Сегодня в Пекине начал работу ежегодный съезд Всекитайского собрания народных представителей. Руководство Китая заявило, что оставляет целевой показатель экономического роста неизменным (7.5%), но при этом выразило определенное беспокойство относительно возможности его достижения. На протяжении многих лет китайская экономика росла двузначными темпами, что обеспечивалось мягкой монетарной политикой и масштабными мерами фискального стимулирования. Помимо этого поддержанию высоких темпов роста способствовали быстрая урбанизация, низкая стоимость рабочей силы (за счет притока значительных трудовых ресурсов из деревни) и намеренно поддерживаемый на низком уровне обменный курс юаня, также обеспечивавший конкурентоспособность китайских товаров на мировом рынке. Платой за использование такой модели экономического роста, основанной на инвестициях и экспорте, стали дисбалансы в распределении капитала и уровнях кредитных и депозитных ставок, что в конечном итоге привело к образованию кредитного пузыря. Этому в значительной степени способствовало жесткое регулирование процентных ставок, вынуждающее компании и местные власти искать обходные пути. Результатом стало бурное развитие «теневого» банковского сектора, и власти страны были поставлены перед необходимостью решать непростую задачу обуздания кредитного бума, чтобы не допустить чрезмерного роста просроченной ссудной задолженности и дефолтов, который мог бы угрожать всей банковской системе.

Опасность заключается в том, что китайские власти могут оказаться в ситуации, когда им придется решать взаимоисключающие экономические задачи. С одной стороны, у них есть стремление отказаться от инвестиционной модели роста, а это предполагает неизбежное замедление роста реального ВВП. Кроме того, юань, долго остававшийся недооцененным по отношению к другим мировым валютам, в 2012 и 2013 годах преимущественно укреплялся, что вкупе с замедлением роста внутреннего спроса в странах, являющихся основными рынками сбыта китайских товаров (например, в США), привело к значительному сокращению положительного сальдо счета текущих операций Китая в процентном отношении к ВВП. В начале года на рынке появились опасения, что рост китайской экономики замедляется, и это ведет к снижению цен на сырьевые товары; в то же время спрос на кредитование остается высоким. Центробанк Китая воздерживается от вывода ликвидности с денежного рынка, опасаясь скачка краткосрочных ставок, к которому это ведет. В принципе, ужесточение монетарной политики необходимо для сдерживания роста кредитования и сохранения контроля над инфляцией. Однако повышение процентных ставок означает замедление роста экономики.

Что касается бюджетной политики, премьер-министр Китая Ли Кэцян, выступая на открытии Всекитайского собрания народных представителей, объявил, что расходы госбюджета будут увеличены более чем на 9% (в том числе на оборону – на 12%), а общий дефицит бюджета страны ожидается на уровне 2.1% ВВП. Однако увеличение долговых обязательств местных органов власти в дополнение к долгам центрального правительства создает потенциальные проблемы с точки зрения долговой устойчивости. Смягчение бюджетной политики в сочетании с так называемой сбалансированной монетарной политикой и предполагаемым облегчением условий кредитования, которое планируется осуществить в краткосрочной перспективе, несет в себе угрозу повышения инфляции и бесконечного раздувания кредитного «пузыря». Судя по последним новостям, Китай уже сейчас находится на пороге первого корпоративного дефолта (его готовится объявить компания Chaori Solar), который может стать первым звеном в череде дефолтов, в том числе по долгам муниципальных правительств. Власти КНР также опасаются всплеска социальной напряженности и политического терроризма в связи с трагедией на железнодорожном вокзале в одной из провинций, где в минувшие выходные от рук неизвестных погибли 29 человек.

По оценкам Всемирного банка, в ближайшие 10–15 лет среднегодовые темпы роста экономики Китая понизятся до 5%. Одной из проблем, препятствующих достижению официально намеченных показателей экономического роста, является неблагоприятная демографическая ситуация в стране. Под вопросом оказалось и то, насколько приоритетной является реализация структурных реформ, объявленных в прошлом ноябре на третьем пленуме ЦК КПК. Часто бывает так, что в периоды замедления экономического роста реализация структурных реформ затрудняется, поскольку заинтересованные группы лиц используют снижение темпов роста экономики как повод отложить реформы. С точки зрения властей, если главная цель заключается в достижении целевых показателей экономического роста, тогда проведение структурных реформ становится вторичной задачей. Недавний опрос международных инвесторов показал, что именно с Китаем они связывают самый большой риск торможения роста мировой экономики, и в этом свете приоритетной задачей для властей, на наш взгляд, является предотвращение надувания пузыря на рынке кредитования. Как показывает история, такие пузыри ничем хорошим не заканчиваются. Некоторые комментаторы описывают угрозу скорого дефолта по корпоративным облигациям, ссылаясь на возникшие в январе опасения в отношении продуктов по управлению активами и проводя аналогию с развитием ситуации вокруг Bear Stearns в США. Кредитный кризис явно затруднит достижение Китаем целевого показателя роста в 7.5%, при этом, как нам показал кризис на рынке субстандартного кредитования в США, за кредитным кризисом следует спад экономики. Китайские власти в своих последних оценках на 2014 год вновь ориентируются на средний уровень инфляции в 3% и рост денежного агрегата М2 на 13%.

Китайский рынок акций с 2007 года только замедляет рост, и никаких признаков его ускорения не видно. Повторится ли сценарий «большой семерки» – снижение котировок акций и последующая рецессия – пока сложно сказать, учитывая различные структурные факторы и ограниченное число собственников на рынке. Для Китая более актуальной может быть перспектива того, что лопнет кредитный пузырь. Другие научные исследования говорят о том, что высокий и продолжающий увеличиваться уровень соотношения «долг /ВВП» являются хорошим индикатором будущего финансового и банковского кризиса. В Китае соотношение «долг /ВВП» составляет 230%; особенно высокой долговой нагрузкой характеризуется корпоративный сектор.

Недавние изменения курса юаня предполагают, что китайские власти хотят сократить объемы позиций carry-trade с участием юаня, которые стимулировали взрывной рост долларового долга. Введение для юаня более гибкого курсообразования может предотвратить спекулятивные притоки, направлявшиеся в спекулятивные активы (например, недвижимость), и уменьшить стимулы для китайских банков к тому, чтобы наращивать резервы в иностранной валюте для своих клиентов. Тем не менее, перед китайскими властями вновь возникла дилемма – девальвация юаня означает интервенции через покупку долларов США, а это лишь увеличивает огромный запас валютных резервов Китая (сейчас он составляет чуть менее 4 трлн долл). Либерализация валюты и постепенное движение к конвертируемости по счету операций с капиталом могут способствовать оттоку капитала, который в итоге приведет к ослаблению валюты, однако полная конвертируемость – вопрос долгосрочной перспективы.

Таким образом дилеммы и возможные противоречия в китайской экономической политике сохраняются. Китайским регуляторам по-прежнему предстоит совместить несовместимое – достичь планируемых показателей экономического роста, не стимулируя при этом (непреднамеренно) кредитный кризис и новые диспропорции в банковской отрасли. Если руководствоваться опытом крупных экономик (типа США и Великобритании) в плане устранения последствий предыдущего кредитного пузыря, можно говорить о высокой вероятности замедления экономического роста в Китае.