Банк России: на шаг ближе к инфляционному таргетированию, - Алексей Моисеев, Николай Подгузов и Алексей Заботкин, ВТБ Капитал /расширенная версия/

На шаг ближе к инфляционному таргетированию

Вчера ЦБ РФ расширил плавающий коридор стоимости бивалютной корзины. Мы считаем принятое решение очень важным, так как оно доказывает решимость регулятора постепенно отказаться от сравнительно жесткой привязки рубля к доллару и перевести денежно-кредитную политику на рельсы инфляционного таргетирования и более эффективного управления ликвидностью посредством процентных ставок.

Первый зампред Банка России Алексей Улюкаев официально сообщил, что:

• ЦБ РФ расширил границы плавающего коридора бивалютной корзины с 3.0 до 4.0 рублей;
• Внутри плавающего коридора есть более узкие интервалы /"подкоридоры"/ с шагом в 50 копеек. Чем ближе стоимость корзины к границам коридора, тем больше размер внутридневных интервенций ЦБ РФ;
• ЦБ планирует дальнейшее расширение плавающего коридора;
• ЦБ теперь покупает на границах коридора $650 млн, а не $700 млн, как раньше;
• ЦБ упразднил более широкий фиксированный коридор в диапазоне 26-41 руб. за корзину, который был введен на пике девальвации в январе 2009 г.;
• Целью указанных нововведений является переход к более гибкой курсовой политике и снижение рисков неконтролируемого притока/оттока капитала.

Решение ЦБ РФ привело к определенной волатильности на валютном рынке: с открытием торгов в среду стоимость корзины резко выросла с 35.30 до 35.60, а затем во второй половине сессии стабилизировалась на уровне 35.45.

Улюкаев не указал конкретных границ нового плавающего коридора, отметив, что участникам рынка они хорошо знакомы. В последний раз стоимость корзины приближалась к нижней границе плавающего коридора /33.40/ в середине мая. Исходя из этого, мы получаем новый диапазон в 32.90-36.90.

Насколько мы понимаем, коридор работает следующим образом.

Существует ряд пороговых уровней, каждому из которых соответствует определенный объем интервенций ЦБ. По нашим оценкам, эти пороговые уровни и соответствующие им лимиты интервенций выглядят следующим образом:

32.9 ЦБ покупает $650 млн и затем сдвигает нижнюю границу коридора на 5 копеек

32.90-33.40 ЦБ ежедневно покупает $400 млн

33.40-33.90 ЦБ ежедневно покупает $150 млн

33.90-34.40 ЦБ ежедневно покупает $50 млн

34.40-35.40 ЦБ не проводит интервенций

35.40-35.90 ЦБ ежедневно продает $50 млн

35.90-36.40 ЦБ ежедневно продает $150 млн

36.40-36.90 ЦБ ежедневно продает $400 млн

36.9 ЦБ продает $650 млн и затем сдвигает верхнюю границу коридора на 5 копеек

Впрочем, новые границы плавающего коридора, как и промежуточные курсовые интервалы должны быть протестированы участниками рынка, прежде чем можно будет утверждать, что новый механизм работает именно таким образом. К тому же следует отметить, что согласно ранее делавшимся ЦБ заявлениям, подход к объему внутридневных интервенций может быть скорректирован в случае значительных изменений в динамике сальдо счета текущих операций.

Важным прямым следствием расширения плавающего коридора является дальнейшее устойчивое повышение волатильности рубля, особенно в условиях стремительно сокращающегося профицита счета текущих операций. В то же время отказ от "жесткого" широкого коридора, по сути, снимает защиту от экстремальных движений курса, которую ЦБ ввел в свете девальвации 2008–начала 2009 г. Устранение этой бесплатной защиты от данного риска маловероятных экстремумов также должно способствовать увеличению стоимости хеджирования – т.е. усилению волатильности российской валюты.

Следующий шаг к инфляционному таргетированию может последовать после стабилизации ситуации с инфляцией

Между тем Улюкаев также сделал ряд важных заявлений, касающихся денежно-кредитной политики:

• ЦБ заинтересован в волатильности курса, поскольку благодаря ей процентные ставки становятся настоящим инструментом монетарного регулирования. Это заявление согласуется с основными направлениями денежно-кредитной политики на 2011–2013 гг. и планами по сужению коридора процентных ставок в среднесрочной перспективе /см. наш обзор "Проект направлений ДКП Банка России: позитивно для рублевых облигаций" от 22 сентября/.
• ЦБ РФ считает, что более гибкий курс рубля позволит "автоматически" корректировать параметры торгового баланса и тем самым избегать появления значительного и устойчивого дефицита счета текущих операций. По этой причине Банк России, очевидно, не станет осуществлять интервенции с целью поддержки рубля, даже если последний окажется под постоянным понижательным давлением. В связи с этим возникает вопрос относительно симметричности параметров нового механизма интервенций в рамках бивалютной корзины. Также напомним, что в недавно обнародованных основных направлениях денежно-кредитной политики было отмечено, что ЦБ не станет препятствовать свободному движению российской валюты, в случае если это будет вызвано фундаментальными факторами. В связи с этим мы считаем, что ЦБ РФ достаточно терпимо отнесется к ослаблению рубля, вызванному наблюдаемыми дисбалансами счета текущих операций.
• Улюкаев вновь повторил, что ЦБ РФ ожидает начала замедления инфляции во II кв. 2011 г., и что спрэд между ставками ЦБ по инструментам стерилизации и предоставления ликвидности /однодневный депозит и однодневное РЕПО, 2.5% и 5.0% соответственно/ сейчас слишком широк, чтобы регулятор мог проводить эффективную политику таргетирования процентных ставок. Он подтвердил, что данный спрэд остается чрезмерно широким, но при этом признал, что на практике ЦБ ничего с этим поделать не может: повышение процентных ставок спровоцировало бы активизацию операций carry trade, в то время как снижение ставки РЕПО чревато ускорением инфляции. Таким образом, на данном этапе широкий спрэд между ставками сохранится /пока не изменится ситуация с мировыми ставками, или, скорее, пока не снизятся инфляционные опасения/.

Tweet

Опубликовать в блог